Доходность 10-летних казначейских облигаций США достигла 5,34% 1 октября, что стало самым высоким показателем с 2002 года. Это завершило третий квартал, в течение которого доходность выросла почти на 90 базисных пунктов, что является самым большим квартальным ростом в этом веке. За те же три месяца биткоин подорожал примерно на 43%, а эфириум — на 71%.
Биткоин торгуется в диапазоне 85 000 долларов, и наиболее явным свидетельством шока доходности является финансирование, построенное вокруг него.
Доходность 5% повышает планку, и покупатели третьего квартала ее преодолели
В релизе Федеральной резервной системы H.15 от 1 октября 10-летние облигации составили 5,29%, 30-летние — 5,64%, а 10-летние реальные облигации — 2,93%. Реальные доходы от государственных долгов теперь конкурируют с активом без купона.
Доходность облигаций достигла новых максимумов в США, Франции, Германии, Японии и Великобритании, где стоимость заимствований на 30 лет впервые с 1998 года достигла 6%. Нефть марки Brent также вернулась выше 100 долларов за баррель.
На этом фоне спотовые биткоин-ETF, торгуемые в США, привлекли около 6,3 миллиарда долларов в третьем квартале, а эфириум-ETF — около 3 миллиардов долларов.
Citi повысил свой 12-месячный прогноз по биткоину с 82 000 до 113 000 долларов, ссылаясь на более активную криптоактивность, приток ETF и постепенное распределение средств консультантами и брокерами. Более высокая доходность оставалась сдерживающим фактором, но в третьем квартале другие источники спроса перевесили ее.
Один квартал оставляет долгосрочные отношения открытыми, а спрос на ETF и распределение средств консультантами сформировали результат наряду с доходностью.
23 сентября более сильный индекс PMI подтолкнул доходность вверх, и биткоин упал ниже 85 000 долларов, при этом за один час было ликвидировано лонгов на 135,8 миллиона долларов, а за 24 часа — на 510 миллионов долларов.
Отдельный энергетический шок, связанный с нефтью, доходностью облигаций и ожиданиями ФРС, вызвал принудительные ликвидации примерно на 568 миллионов долларов. Направление квартала пережило оба события, и пострадали трейдеры с плечом.
Кредитное плечо биткоина переоценивается
25 сентября открытый интерес на выбранных биржах упал на 14,3%, в то время как биткоин держался около 84 000 долларов при 10-летней доходности 5,22%. Более высокие базовые ставки увеличивают стоимость капитала для явных заимствований и неявного кредитного плеча, такого как бессрочные фьючерсы, базисные сделки, опционные структуры и обеспеченные кредиты.
Макроэкономические шоки также повышают волатильность, вынуждая сокращать кредитное плечо во время бычьего рынка.
Компании, занимающиеся казначейскими операциями с биткоином, финансируют покупки за счет обыкновенных акций, привилегированных акций и конвертируемых долговых обязательств, согласно Skadden. Модель работает, когда акции торгуются с премией к чистой стоимости активов, поскольку продажа акций дороже, чем лежащая в основе криптовалюта, позволяет купить больше криптовалюты за акцию.
Goodwin описывает сжатие сектора от премиальных оценок до чистой стоимости активов или ниже, при этом бизнес-модели, зависящие от акций с премиальной ценой и долга, испытывают напряжение, и многие казначейские компании теперь торгуются на уровне чистой стоимости активов или ниже.
Более высокая доходность увеличивает доход, который инвесторы требуют от привилегированных акций и конвертируемых облигаций, расширяет премию за риск по акциям и предлагает более высокую безрисковую альтернативу. Каждое из этих условий повышает планку для модели финансирования, которая уже зависела от премий к чистой стоимости активов и дешевого гибридного капитала.
Индивидуальные скидки также отражают специфические для криптовалюты и компании факторы, а доходность формирует фон.
Доходность казначейских облигаций достигает DeFi
Исследование Finance Research Letters 2026 года на основе данных Aave показало, что ставки заимствования и депозита стейблкоинов связаны с доходностью казначейских облигаций США, причем 10-летние облигации демонстрируют наиболее последовательную дополнительную объясняющую силу по всем срокам погашения.
Рабочий документ ЕЦБ по Aave показал, что ограничительные монетарные шоки снижают как спрос на заимствование стейблкоинов, так и предложение ликвидности, причем передача зависит от баланса между арбитражными и кредитным плечом.
Эти связи варьируются в зависимости от рынка и периода, а отдельные ставки DeFi следуют своим собственным спросу и предложению. Спотовая цена биткоина может колебаться в течение нескольких недель под влиянием шока казначейских облигаций, а рынки долларового финансирования криптовалют ощущают это через стоимость заимствования.
В эпоху нулевых ставок 4% или 5% доходности криптовалют выглядели привлекательно по сравнению с наличными, которые приносили почти нулевую доходность. При 5% доходности казначейских облигаций DeFi-продукты должны покрывать риски смарт-контрактов, ликвидности, контрагентов, стейблкоинов, оракулов и управления, а продукты нуждаются в более высокой доходности, кредитном плече, токенизированных стимулах или иной ликвидности, чтобы конкурировать.
RWA.xyz перечисляет 108 токенизированных продуктов казначейских фондов США, включая USYC, USDY, BUIDL и iBENJI. Федеральный резервный банк Сан-Франциско оценивает, что к 2030 году объем казначейских активов эмитентов стейблкоинов может удвоиться примерно до 400 миллиардов долларов, если текущий рост продолжится.
Куда движутся биткоин и его инфраструктура
Если 10-летняя доходность вернется ниже 5% по мере охлаждения цен на нефть и инфляции, а распределение средств консультантами и брокерами продолжится, прогноз Citi в 113 000 долларов станет ориентиром для институционального спроса.
Премии казначейских компаний могут восстановиться, базисные сделки улучшатся, а использование токенизированного обеспечения расширится, что соответствует прогнозу Citi по токенизации в размере от 5,5 до 8,2 триллиона долларов к 2030 году.
Если доходность останется около 5%, а реальная доходность — около 3%, биткоин может продолжать расти рывками, причем каждый шок данных будет увеличивать вероятность ликвидационного сброса.
Скидки казначейских компаний сохранятся, финансирование за счет привилегированных акций и долговых обязательств подорожает, ставки заимствования в DeFi вырастут, а низкорисковые DeFi-доходности потеряют привлекательность по сравнению с токенизированными казначейскими облигациями.
Беспорядочное движение цен на облигации или нефть окажет наибольшее давление на бессрочные фьючерсы с плечом, криптовалютные кредиты и долговые и привилегированные пакеты казначейских компаний.
Цена биткоина поглотила шок от облигаций третьего квартала, а финансирование вокруг него подверглось переоценке.
Всегда имейте в виду, что редакции могут придерживаться предвзятых взглядов в освещении новостей.
Автор – Gino Matos
