Уолл-стрит теперь хочет, чтобы тикер вмещал практически любую финансовую идею, которую инвестор может ввести в поисковую строку брокера: от биткоина и фондов, обещающих двух- или трехкратную дневную доходность акций, до частных активов и контрактов, привязанных к выборам или экономическим событиям.

ETF начинался как дешевый способ владеть широким рыночным портфелем, а затем стал каналом распространения для инструментов, которые раньше требовали фьючерсного счета, частного размещения, криптобиржи или внимательного изучения проспекта структурированных нот.

SEC изучает, насколько далеко может простираться этот канал распространения. Ее запрос на публичные комментарии от 30 июня охватывает криптоактивы, сырьевые товары, повышенное кредитное плечо, продукты на основе отдельных акций, блокчейн-возможности, частные активы и контракты на события; комментарии принимаются до 31 августа.

Обзор выходит за рамки какого-либо одного заявления, поскольку агентство изучает, дают ли его существующие правила сотрудникам достаточно времени и полномочий для оценки продуктов, чье экономическое поведение может резко отличаться от диверсифицированных фондов, которым инвесторы привыкли доверять.

Активы в американских ETF выросли с более чем 4 триллионов долларов на конец 2019 года до более чем 12 триллионов долларов на конец 2025 года, в то время как количество продуктов увеличилось с почти 1900 до более чем 4600, согласно концептуальному релизу SEC.

Формат, созданный для индексации, стал стандартной полкой для финансовых продуктов, риск которых может быть трудно определить по одному лишь тикеру.

Тикер и есть продукт

ETF упаковывает портфель в акции, которые торгуются в течение дня на бирже, позволяя инвесторам получать доступ к инструменту через тот же счет, который они используют для обычных акций.

Процесс создания и погашения позволяет уполномоченным участникам обменивать крупные блоки паев фонда на базовый портфель или его денежный эквивалент, что помогает поддерживать торговую цену близкой к стоимости портфеля.

Этот механизм превратил то, что было по сути операционным дизайном, в привычку для розничных инвесторов, предоставив им внутридневную торговлю, прозрачное ценообразование, широкий доступ через брокеров и, во многих структурах, более выгодное налогообложение по сравнению с аналогичными взаимными фондами.

Управляющие активами получили продукт, который они могли размещать в модельных портфелях и торговых приложениях, и каждый успешный запуск побуждал спонсоров размещать за тем же интерфейсом все более специализированные инструменты.

Нормативная база выросла вокруг этой первоначальной сделки, поскольку ранним ETF требовались индивидуальные разрешения на такие функции, как биржевая торговля и погашение в натуральной форме, которые не вписывались в правила, написанные для открытых взаимных фондов.

В 2019 году SEC приняла Правило 6c-11, позволяющее соответствующим ETF, зарегистрированным в соответствии с Законом об инвестиционных компаниях 1940 года, работать без получения разрешения на каждый запуск при условии соблюдения требований, касающихся информации о портфеле, торговых данных и арбитражного механизма.

Правило 6c-11 сделало запуски более быстрыми и стандартизированными, что помогло удвоить количество продуктов к концу 2025 года. Обычный индексный фонд, концентрированный тематический портфель и стратегия на основе деривативов теперь могут выглядеть почти одинаково на экране брокера, хотя их активы, методы оценки и профили убытков мало похожи друг на друга.

Термин ETF описывает лишь контейнер, в то время как активы и контракты внутри определяют, чем владеет инвестор.

Общий экран брокера скрывает несколько юридических категорий: многие фонды акций и облигаций ETF являются зарегистрированными инвестиционными компаниями в соответствии с Законом 1940 года, в то время как спотовые продукты на биткоин и Ethereum обычно используют структуры товарных трастов, зарегистрированных в соответствии с Законом о ценных бумагах 1933 года.

Биржевые ноты добавляют еще одну категорию: необеспеченные долговые обязательства, доходность которых зависит от обещания эмитента, и брокерские интерфейсы часто размещают все три типа рядом под общим заголовком «биржевые продукты».

Эти юридические категории регулируют хранение, надзор совета директоров, диверсификацию, заимствования, использование деривативов, оценку и средства правовой защиты, доступные в случае несостоятельности эмитента или поставщика услуг. Знакомый тикер снижает усилия, необходимые для покупки инструмента, оставляя эти различия нетронутыми, поэтому SEC изучает условия, привязанные к оболочке, так же пристально, как и портфель внутри нее.

Криптовалюта научила старый ETF новому трюку

Спотовые криптопродукты стали культурным переломным моментом, поскольку инвесторы рассматривали листинг на бирже как мост между незнакомым активом и привычным счетом.

Одобрение SEC спотовых продуктов на биткоин в 2024 году предоставило консультантам и институциональным инвесторам регулируемую торговую площадку, стандартизированные раскрытия информации и традиционные отношения по хранению, в то время как агентство подчеркнуло, что его решение не является одобрением самого биткоина.

Различие между юридическим одобрением и воспринимаемой легитимностью стало менее заметным по мере расширения продуктовой линейки.

Многие инвесторы видят тикер ETF у крупного брокера и делают вывод, что базовый инструмент прошел через общий фильтр, даже если один продукт владеет широкой корзиной акций, а другой держит волатильный сырьевой товар или использует деривативы, которые могут отклоняться от базового актива. Криптовалюта показала спонсорам, сколько коммерческой ценности кроется в этом знакомстве.

Спонсоры с тех пор применили ту же логику распространения к стейкингу, опционным наложениям, токенизированным продуктам, обещающим кратное увеличение дневного движения, и корзинам цифровых активов. Каждая конструкция может служить инвестиционной цели, добавляя при этом свои собственные проблемы, связанные с хранением, оценкой, торговыми часами и концентрацией.

Криптовалюта торгуется круглосуточно, акции ETF торгуются в часы работы биржи, и процесс создания должен преодолевать этот разрыв во времени, когда цены резко меняются за ночь или в течение выходных.

Фонды контрактов на события расширяются на еще более незнакомую территорию, привязывая доходность к результатам выборов, экономическим публикациям или другим определенным событиям в рамках акций, которые торгуются как обычные фонды. CryptoSlate выявил более двух десятков предложений ETF, связанных с событиями, демонстрируя, как быстро нишевый рынок контрактов может достичь розничных брокерских счетов, если ETF предоставит маршрут.

Регуляторная сложность проистекает из функции: контракт на событие может торговаться на бирже, поднадзорной CFTC, в то время как паи фонда и раскрытия информации находятся в ведении SEC.

Риски могут распространяться на несколько сводов правил, что требует изучения того, как рассчитывается контракт, кто предоставляет цены, что происходит при остановке торгов и может ли фонд удовлетворить требования погашения вблизи даты события.

Эти критерии по-разному применяются к каждой категории в концептуальном релизе.

Фонд частных активов может столкнуться с устаревшими оценками и ограниченными возможностями выхода, продукт с мультипликатором по одной акции может ежедневно переустанавливаться и со временем отклоняться от заявленного мультипликатора, а продукт на основе токенов может зависеть от механизмов хранения или стейкинга, не имеющих близкого аналога в традиционном индексном фонде.

Поэтапная структура может привязать условия к каждому источнику риска более точно, чем единое определение новизны.

Ускоренный трек SEC достиг незнакомой территории

SEC также должна решить, дает ли ее процесс подачи заявок сотрудникам достаточно времени для изучения незнакомых структур до того, как паи поступят на рынок.

Некоторые регистрационные заявления или последующие поправки могут вступать в силу автоматически по истечении установленного законом или правилами периода ожидания, а некоторые поправки, поданные в соответствии с Правилом 485, могут вступить в силу немедленно при соблюдении определенных условий.

Эти пути делают эффективными рутинные обновления и запуски фондов, и по тому же маршруту может быть проведен портфель, с которым сотрудники ранее не сталкивались.

Председатель SEC Пол Аткинс заявил в мае, что несколько спонсоров согласились отложить запуски новых ETF, включая продукты на основе контрактов на события, пока агентство оценивает проблемы.

Добровольная задержка дает сотрудникам передышку для текущего набора заявок, в то время как долгосрочная политика может потребовать внесения поправок в правила, дополнительных условий раскрытия информации, другого трека рассмотрения или более четких границ для продуктов, имеющих право на автоматический режим.

Каждое изменение влечет за собой издержки: широкое ограничение может замедлить обычные запуски фондов и дать преимущество устоявшимся эмитентам перед более мелкими спонсорами, в то время как узкое правило может заставить сотрудников гоняться за автоматическими сроками каждый раз, когда появляется новая структура выплат.

Агентство также должно сохранить арбитражный механизм, который удерживает цены акций ETF близко к стоимости чистых активов, поскольку одно лишь раскрытие информации не может исправить портфель, активы которого слишком сложно оценить или приобрести в процессе создания и погашения.

Эмитенты криптовалют имеют прямую заинтересованность в исходе, даже если контракты на события привлекают наибольшее внимание.

Новые структуры стейкинга, токенизированные ценные бумаги, мультиактивные корзины и продукты с ежедневными мультипликаторами доходности могут столкнуться с дополнительными требованиями к подаче заявок в зависимости от того, как SEC определит новизну и какие меры защиты потребует.

Система, ориентированная на хранение, оценку, ликвидность и сложность выплат, может предоставить спонсорам более четкий путь, в то время как ограничение на уровне оболочки может объединить экономически различные криптопродукты.

SEC уже опубликовала письма с публичными комментариями и протоколы встреч до крайнего срока 31 августа. После завершения текущего периода сбора мнений агентству придется взвесить эти материалы, решить, достаточны ли текущие полномочия и стандарты раскрытия информации, и опубликовать любые предлагаемые поправки к правилам через обычный процесс уведомления и комментариев.

Существующие продукты и ожидающие рассмотрения заявки будут продолжать предоставлять данные о премиях, дисконтах, качестве торговли и использовании инвесторами в ходе этого процесса.

ETF завоевал Уолл-стрит, сделав инвестиционные инструменты легкодоступными, превратив оболочку в финансовую инфраструктуру практически для любого вида портфеля. Клиент брокера может перейти от фонда S&P 500 к биткоину, позиции с двукратным плечом по акциям или контракту, привязанному к выборам, всего за несколько нажатий, хотя каждая сделка ведет в другой экономический мир.

Теперь SEC предстоит решить, какие инструменты требуют иного контроля, прежде чем общий тикер убедит инвесторов, что этот контроль уже выполнил всю работу.

Всегда имейте в виду, что редакции могут придерживаться предвзятых взглядов в освещении новостей.