Cboe BZX просит Комиссию по ценным бумагам и биржам США (SEC) сделать исключение из собственных общих правил листинга, чтобы листинговать фонды, нацеленные на трехкратную дневную доходность фьючерсов на биткоин и эфир.
Предложение от 10 августа охватывает шесть фондов Volatility Shares, привязанных к биткоину, эфиру, золоту, серебру, нефти и природному газу. Криптопродукты будут использовать фьючерсы, торгуемые в основном на CME, а не напрямую держать BTC или ETH.
Заявка все еще находится на рассмотрении. В уведомлении SEC, датированном 14 августа, говорится, что регистрационное заявление фондов еще не вступило в силу, а акции не были допущены к торгам.
Предлагаемые фонды будут ежедневно пересчитывать кредитное плечо, поэтому долгосрочная доходность будет зависеть от последовательности дневных движений, результатов фьючерсов, издержек и ребалансировки, а не просто от трехкратной доходности биткоина или ETH.
Cboe нужно специальное исключение
Предлагаемые фонды не подпадают под обычный порядок листинга Cboe для товарных трастов, поскольку они предусматривают трехкратную дневную доходность к своим базовым индексам.
Правило 14.11(e)(4) BZX позволяет акциям соответствующих товарных трастов выходить на листинг по общим стандартам, однако правило 14.11(e)(4)(F) прямо исключает продукты, предполагающие кратную доходность к базовому индикатору. Поэтому Cboe подает заявку по Разделу 19(b), чтобы получить индивидуальное одобрение SEC для шести фондов Volatility Shares.
В заявке говорится, что в остальном продукты будут работать в рамках системы товарных трастов Cboe.
Volatility Shares LLC выступит спонсором фондов, которые будут организованы как отдельная серия VS Trust. Спонсор зарегистрирован в Комиссии по торговле товарными фьючерсами (CFTC) в качестве оператора товарного пула и будет заниматься повседневным управлением активами каждого фонда.
US Bancorp Fund Services будет выполнять функции трансфер-агента, бухгалтера фонда и администратора, а US Bank National Association — кастодиана.
Сами фонды будут действовать как товарные пулы, зарегистрированные в CFTC, а не как инвестиционные компании, зарегистрированные в соответствии с Законом об инвестиционных компаниях 1940 года. До начала торгов им все равно потребуются вступившее в силу регистрационное заявление по Закону о ценных бумагах и одобрение SEC предлагаемого правила листинга Cboe.
Спонсор будет активно увеличивать или уменьшать фьючерсные позиции каждого фонда с учетом изменений базового индекса и операций инвесторов по созданию или погашению акций, поддерживая экспозицию в соответствии с ежедневной целью 3x.
Для биткоина и эфира базовые индексы будут использовать фьючерсные контракты первого и второго месяцев, торгуемые в основном на CME. Позиция ближайшего месяца будет переноситься в следующий контракт в течение пяти рабочих дней: примерно 20% истекающей позиции будет перемещаться каждый день.
Такая структура создает риски помимо направления движения самого биткоина или ETH. Базис фьючерсов, исполнение пролонгации, финансирование, расходы и ошибка отслеживания могут повлиять на доходность держателей акций.
Заявка также позволяет фондам использовать фьючерсы с более отдаленными месяцами исполнения, связанные биржевые продукты или торгуемые опционы, если предпочтительные контракты станут недоступны из-за ценовых лимитов, маржинальных требований, ограничений по позициям или мер контроля риска, установленных биржами и фьючерсными комиссионными торговцами.
Эти альтернативы могут сохранить экспозицию, изменив при этом точность отслеживания фондами своих целевых базовых индексов.
Таким образом, одобрение SEC решило бы конкретную проблему биржевых правил, созданную целевым 3x-плечом. Само по себе оно не завершило бы отдельные этапы регистрации и допуска к торгам, необходимые для запуска фондов.
Существующие 2x-фонды показывают, как 3x-плечо может усилить убытки и ребалансировку
Volatility Shares уже предлагает 2x-ETF на фьючерсы биткоина и эфира, что дает инвесторам наглядное сравнение того, как криптопродукты с ежедневным пересчетом плеча могут вести себя при более длительном удержании.
Ее 2x-ETF на эфир, ETHU, показал доходность по стоимости чистых активов (NAV) -48,81% за второй квартал, -79,61% за год и -96,15% в среднегодовом выражении с момента запуска 4 июня 2024 года; все периоды завершились 30 июня.
Ее 2x-ETF на биткоин, BITX, показал квартальную доходность по NAV -29,76% и годовую доходность -78,93% по итогам того же квартала.
Эти результаты не предсказывают, как поведут себя предлагаемые 3x-фонды, и убытки нельзя объяснять исключительно плечом. Цены на криптовалюты, результаты фьючерсов, исполнение пролонгации, расходы и ежедневное начисление сложных процентов — все это внесло вклад в фактическую динамику.
Один лишь сложный процент может создать значительный разрыв между фондом с плечом и отслеживаемым базовым индексом.
FINRA иллюстрирует эффект на примере индекса, который падает на 10%, а затем вырастает на 10%. Индекс движется со 100 до 90, а затем до 99, в итоге снижаясь на 1%.
Ежедневный 2x-продукт падает со 100 до 80, затем прибавляет 20% от этой меньшей базы и заканчивает на 96, то есть в минусе на 4%. С другой стороны, версия с 3x без учета издержек упала бы до 70, затем выросла на 30% до 91 и в итоге оказалась бы на 9% ниже.
| Экспозиция | Старт | После -10% | После +10% | Доходность за два дня |
|---|---|---|---|---|
| Базовый индекс | 100 | 90 | 99 | -1% |
| Ежедневный 2x | 100 | 80 | 96 | -4% |
| Ежедневный 3x | 100 | 70 | 91 | -9% |
Пример исключает комиссии, финансирование, базис фьючерсов, издержки на пролонгацию и ошибку отслеживания, изолируя эффект ежедневного пересчета.
Именно поэтому ETHU и BITX нельзя просто масштабировать для оценки гипотетической 3x-доходности. Даже когда биткоин или ETH завершают период на одном и том же уровне, разные последовательности прибылей и убытков могут привести к существенно разным результатам для фонда с ежедневным пересчетом плеча.
Тот же ежедневный пересчет, который создает зависимость от траектории, также определяет, какой объем сделок должен совершить фонд, чтобы восстановить целевую экспозицию после каждого движения рынка.
В упрощенной модели 3x-фонд, начинающий с активами A, стартует с экспозицией 3A. После однодневной доходности базового индекса r для восстановления экспозиции до трехкратной новой стоимости чистых активов фонда требуется валовая корректировка примерно в 6Ar.
Для гипотетического фонда на $100 млн движение базового индекса на 5% означает дополнительные покупки или продажи примерно на $30 млн в направлении этого движения.
Этот расчет не оценивает влияние на рынок. В заявке не приводятся ни уровень активов на момент запуска, ни прогноз потоков, а исполнение будет зависеть от размера фонда, ликвидности, создания и погашения акций инвесторами, позиционирования и используемых инструментов.
Однако он показывает, как переход с 2x на 3x усиливает обе стороны структуры: инвесторы принимают на себя большую экспозицию, зависящую от траектории, а фонд вынужден совершать более крупные ежедневные корректировки для ее поддержания.
Всегда имейте в виду, что редакции могут придерживаться предвзятых взглядов в освещении новостей.
Автор – Oluwapelumi Adejumo
