Совет по финансовой стабильности (СФС) предупреждает, что мировые рынки могут двигаться к цепной реакции, в которой ужесточение финансирования, вызванная войной волатильность и углубляющиеся трещины в небанковском финансировании сходятся в то, что его председатель называет возможным «двойным или тройным ударом» по финансовой стабильности.
В письме, направленном накануне встречи G20 16 апреля, председатель СФС Эндрю Бейли изложил сценарий, при котором несколько хрупких частей финансовой системы трескаются одновременно, а не поодиночке.
Бейли, который также является управляющим Банка Англии, заявил, что конфликт на Ближнем Востоке уже привел к росту цен на энергоносители и доходности государственных облигаций, и что эти потрясения могут столкнуться с растянутыми оценками активов, концентрированным кредитным плечом в небанковском финансовом секторе и растущей тревогой по поводу ценообразования частного кредита.
Он выделил три области, требующие повышенного мониторинга: рынки суверенных облигаций, оценка активов и частный кредит.
Частный кредит трещит первым
Большая часть недавнего внимания к финансовой хрупкости была сосредоточена на частном кредите.
Частный кредит — это крупный и быстрорастущий сегмент небанковского финансирования, в котором фонды напрямую кредитуют компании, а не направляют их через традиционные банковские каналы. Сектор вырос примерно до $1,8 трлн, и последние несколько недель показали, как быстро может ухудшиться эта уверенность.
Blue Owl Capital ограничила изъятия из двух своих крупнейших фондов частного кредитования после того, как инвесторы потребовали погасить около 5,4 млрд долларов в первом квартале. В ее флагманском фонде объемом 36 млрд долларов заявки на погашение составили 21,9% от общего числа акций, в то время как в ее меньшем фонде, ориентированном на технологии, запросы достигли ошеломляющих 40,7%.
Blue Owl, как и большинство ее коллег, ограничила погашения на уровне 5%. Фонд под управлением Barings сделал то же самое на следующий день, ограничив изъятия после того, как инвесторы запросили вывод 11,3% акций. Apollo, Ares и BlackRock ввели аналогичные лимиты в первом квартале этого года.
Это не единичные случаи, произошедшие случайно. Эти лимиты на погашение являются реальным структурным испытанием того, что происходит, когда фонды владеют активами, которые продаются по справедливой цене неделями или месяцами, но при этом обещают инвесторам периодический доступ к своим денежным средствам.
На спокойных рынках эта схема работает гладко, и мало у кого с ней возникают проблемы. Но во времена кризиса и повышенной волатильности, когда слишком много инвесторов одновременно устремляются к выходу, несоответствие между тем, чем владеет фонд, и тем, что он может быстро ликвидировать, становится опасным.
Однако письмо Бейли ясно дало понять, что частный кредит — лишь одна из уязвимостей, за которыми он следит.
СФС обеспокоен тем, что давление на погашение в фондах частного кредитования может усилить ужесточение условий финансирования и переоцененные активы в других местах, создавая каскадную последовательность, в которой каждая проблема усугубляет следующую.
Опасность, нависающая за пределами традиционных банков
Традиционные банки строго регулируются и имеют капитальные буферы в рамках таких систем, как Базель III, которые были созданы после финансового кризиса 2007–2009 годов для укрепления устойчивости. Бейли заявил, что это позволило банкам оставаться устойчивыми во время нынешнего шока.
Большая проблема сейчас находится за пределами банковского периметра, в том, что регуляторы называют небанковским финансовым посредничеством, или NBFI. Эта широкая экосистема включает хедж-фонды, страховщиков, пенсионные фонды и частные кредитные инструменты, и с 2008 года в нее мигрировала значительная доля создания кредитов и принятия рисков. Правила здесь иные, кредитное плечо может быть выше, а прозрачность часто ограничена.
Кредитное плечо является здесь главным ускорителем. Когда заемные средства усиливают позиции, а цены резко меняются, инвесторы с кредитным плечом вынуждены продавать одновременно, что еще больше снижает цены и распространяет стресс на смежные рынки.
На рынках суверенных облигаций СФС предупреждал, что ограниченное число фондов, использующих схожие стратегии с высоким кредитным плечом, увеличили риск хаотичного сворачивания позиций, которое может истощить ликвидность основных рынков государственных облигаций и спровоцировать трансграничные переливы.
Связи между банками и небанковскими кредиторами делают эту ситуацию более сложной для сдерживания, чем может показаться.
Банковское кредитование США небанковским финансовым учреждениям почти в четыре раза увеличилось за последнее десятилетие, достигнув примерно 1,4 трлн долларов на конец 2025 года, по данным Moody’s Ratings. Это кредитование в настоящее время составляет около 11% от общего объема банковских кредитов и является самой быстрорастущей частью банковских балансов.
Федеральная резервная система теперь запрашивает у крупных банков США подробную информацию об их подверженности частному кредиту после всплеска погашений и роста проблемных кредитов. Министерство финансов отдельно планирует обсуждения с регуляторами страхования штатов по поводу подверженности в том же секторе.
Как распространяется заражение и что это значит для крипто
Цепочка, вызывающая озабоченность СФС, следует знакомому пути.
Геополитический или макроэкономический шок повышает неопределенность, нефть и доходность облигаций резко меняются, и стоимость заимствований растет. Затем инвесторы начинают сомневаться, отражают ли цены активов реальность, и растут заявки на погашение, обычно сначала в наименее ликвидных фондах частного кредитования.
Затем эти фонды ограничивают изъятия или продают активы на слабых рынках для привлечения денежных средств. Банки и страховщики пересматривают свою подверженность, кредиты становятся более труднодоступными для компаний и заемщиков, а рисковые активы агрессивно переоцениваются.
Бейли особо предостерег от сценария, при котором рынки начинают закладывать в цену гораздо больший удар по мировому экономическому росту, вызывая резкое переоценивание акций в тот момент, когда усиливается проверка оценок частных активов. Он отметил, что мировые цены на активы по-прежнему значительно завышены по историческим меркам, и сектора, где оценки были растянуты еще до конфликта, особенно уязвимы, если экономические условия ухудшатся.
Последствия выходят далеко за пределы Уолл-стрит.
Компании сталкиваются с более дорогим рефинансированием и более избирательными кредиторами частного кредита, более слабые фирмы с трудом рефинансируют кредиты, а планы по найму и расширению могут застопориться. Портфели для выхода на пенсию могут пострадать из-за косвенного воздействия небанковских активов даже без единого банкротства банка.
Для крипто такого рода широкий финансовый стресс, как правило, негативно сказывается на чувствительных к ликвидности активах в краткосрочной перспективе. Это особенно важно для Биткойна. Когда рынки переходят в режим «риск-офф», Биткойн и Эфириум исторически проседали вместе с акциями, а ужесточение условий финансирования делает кредитное плечо более опасным и дорогим на всех рынках.
Мы можем увидеть рост спроса на стейблкоины в качестве защитной меры, но обычно первым исчезает спекулятивный аппетит.
Время отправки письма Бейли также имеет значение само по себе.
Предупреждение поступило всего за несколько дней до того, как министры финансов и управляющие центральными банками стран G20 соберутся в Вашингтоне на весенних заседаниях МВФ. СФС заявил, что в ближайшее время опубликует специальный отчет об уязвимостях частного кредитования. Он также сотрудничает с Международной ассоциацией органов по надзору за страхованием для устранения рисков, связанных с растущей взаимосвязью между частным капиталом, частным кредитом и сектором страхования жизни.
Ранее в этом году СФС отдельно предупреждал об уязвимостях на РЕПО-рынках, обеспеченных государственными облигациями, что является еще одним сигналом о том, что соединительная ткань между финансовыми учреждениями может стать хрупкой в периоды стресса.
Центральный парадокс предупреждения Бейли трудно игнорировать. Банки, возможно, стали сильнее, чем до 2008 года, но финансовая система все еще может быть хрупкой, потому что риски мигрировали туда, где их труднее увидеть, труднее регулировать и почти невозможно сдержать, как только они начинают двигаться.
Всегда имейте в виду, что редакции могут придерживаться предвзятых взглядов в освещении новостей.
Автор – Andjela Radmilac
