sFOX сообщает, что объем исполнения через крипто-темные пулы вырос с незначительного в апреле до 15% месячного объема к июню. Кроме того, в отчете компании от 30 июля указано, что маршрутизация через OTC-дески составила 77,7% институционального объема, проходящего через платформу, против 18,4%, попадающих на публичные биржи. Только объем темных пулов в мае достиг $147 млн.
Диана Пирес из sFOX сообщила CryptoSlate, что это изменение носит структурный характер, сравнив его с перестройкой, которую рынки акций и иностранной валюты пережили много лет назад.
| Маршрут | Доля/показатель | Что видит розница | Что упускает розница |
|---|---|---|---|
| Темные пулы | Выросла с незначительной в апреле до 15% к июню | Менее заметное влияние на рынок | Направление, размер и идентичность крупных сделок |
| OTC-дески | 77,7% институционального маршрутизированного объема | Остаточный поток после управления исполнением | Исходная блочная сделка |
| Публичные биржи | 18,4% институционального маршрутизированного объема | Видимые заявки на покупку и продажу, спреды и объем | Полное институциональное решение |
| Агрегированные площадки | От 14 до 19 площадок используется ежемесячно | Более согласованное ценообразование на разных рынках | Где на самом деле возникла сделка |
| Объем темных пулов в мае | $147 млн | Мало или нет видимого сигнала книги ордеров | Значительный пул скрытой институциональной активности |
Почему институции используют крипто-темные пулы
Крупные сделки оставляют след, когда они находятся в одной публичной книге ордеров. Другие трейдеры могут прочитать паттерн, опередить исполнение или сдвинуть цену против сделки до того, как ордер будет исполнен.
Пирес указала на такие фирмы, как Jane Street и Citadel, как примеры участников, заинтересованных в том, чтобы оставаться незаметными. Как только паттерн становится узнаваемым, рынок начинает торговать против него.
Вот почему объем криптоторговли начал маршрутизироваться через крипто-темные пулы, OTC-дески и платформы, которые распределяют один ордер сразу по более чем десятку площадок.
Только sFOX подключается к более чем 40 биржам и OTC-дескам, и ее институциональные клиенты маршрутизируют через 14–19 из них в типичный месяц.
OTC-дески сами обрабатывают крупные ордера и разбивают их на более мелкие части перед дальнейшей маршрутизацией, так что одна сделка не раскачивает рынок.
Пирес описала это как всю суть крипто-темных пулов: деск приватно поглощает объем, а затем выпускает его на биржи частями настолько малыми, что книга почти не двигается. Она ожидает, что это будет способствовать более глубоким книгам ордеров и более узким спредам, когда поток попадет на публичные площадки.
Публичная книга ордеров, которая когда-то отражала большую часть реальной активности рынка, теперь показывает лишь меньшую ее часть. Тихая биржа не означает, что институции бездействуют. Крупный покупатель может накапливать позицию неделями, не выставляя видимой заявки на покупку, а крупный продавец может закрыть позицию без появления стены продаж.
| Выигрыш розницы | Почему это помогает | Потери розницы | Почему это важно |
|---|---|---|---|
| Меньше проскальзывания | Крупные сделки разбиваются на мелкие части | Институциональное направление | Розница не может легко определить, покупают или продают крупные деньги |
| Более узкие спреды | Ликвидность агрегируется по площадкам | Сигналы наблюдения за китами | Видимые стены и депозиты становятся менее полными |
| Более глубокая ликвидность | Брокеры и OTC-дески получают ликвидность со многих площадок | Легкий арбитраж | Ценовые разрывы закрываются до того, как розница успеет среагировать |
| Меньше свечей от китов | Крупные ордера избегают удара по одной книге | Возможности волатильности | Некоторые крупные смещения исчезают |
| Лучшие маршруты исполнения | Ордера можно распределять по площадкам | Прозрачность площадок | Розница может не знать, откуда пришло исполнение |
Преимущество наблюдения за китами целенаправленно исчезает
Биткоин и криптотрейдеры когда-то имели преимущество перед другими рынками, имея полную видимость депозитов на биржах, стен ордеров и крупных ончейн-позиций, которые любой мог внимательно отслеживать.
Пирес отметила, что темные пулы целенаправленно устраняют это преимущество. Платформы, OTC-дески и брокеры могут видеть базовый поток, который защищен регулированием и клиентскими соглашениями, но розничные инвесторы не должны видеть, покупает или продает институция.
Легкие ценовые разрывы тоже закрываются. Покупка на одной бирже и продажа по более высокой цене на другой когда-то работали, потому что информация двигалась медленнее денег. Пирес сказала, что этот разрыв становится тоньше с каждым годом, поскольку прайм-брокеры и агрегаторы сканируют десятки площадок одновременно и маршрутизируют в обход него, прежде чем розница вообще увидит разницу.
Она ожидает, что криптоторговля в итоге станет похожа на рынок акций, где индивидуальные инвесторы не имеют прямого доступа к биржам, а маршрутизируют через брокера, который ищет лучшие цены по площадкам от их имени.
Розничные счета редко достигают объема, необходимого для получения самого низкого тарифа комиссий биржи, тогда как брокер, агрегирующий поток институционального размера, уже это делает. Пирес ожидает, что этот разрыв привлечет обычных трейдеров к брокерам, без принуждения со стороны регулирования, как это происходит на рынке акций.
Какая сторона сделки выигрывает
Бычий сценарий предполагает, что агрегаторы и прайм-площадки маршрутизируют розничные ордера так же, как они уже маршрутизируют институциональные. Спреды сужаются, проскальзывание снижается, и меньше одиночных ордеров китов пробивают тонкую книгу.
Торговое преимущество, которое покидает публичные биржи, перемещается в другое место. Ончейн и DeFi площадки сохраняют видимость крупных позиций, поэтому трейдеры, гоняющиеся за волатильностью, все еще имеют куда пойти, в то время как регулируемая, соответствующая требованиям сторона рынка становится спокойнее.
Медвежий сценарий для крипто-темных пулов заключается в том, что видимость исчезает быстрее, чем обещанные выгоды от исполнения проявляются для обычных размеров счетов. Розница и «инвесторы уровня дельфинов» теряют возможность читать институциональное направление.
Более узкие спреды и лучшая маршрутизация остаются сконцентрированными на счетах, достаточно крупных для доступа к прайм-брокерам и агрегаторам. Публичные биржи продолжают истончаться как сигнал, и трейдеры, которые полагались на наблюдение за ними, заметят это первыми.
В любом случае несколько привычек адаптируются к этой реальности: рассматривать объем одной биржи как частичный сигнал более широкого рынка, сравнивать общую стоимость исполнения по площадкам, прежде чем доверять заявленной комиссии одной биржи, и полагаться на лимитные ордера, когда книга выглядит достаточно тонкой, чтобы рыночный ордер мог ее сдвинуть.
| Старая привычка | Почему это работало раньше | Новая корректировка | Причина |
|---|---|---|---|
| Следить за объемом одной биржи | Публичные книги отражали больше видимой активности | Относиться к нему как к частичному сигналу | Институциональный поток может быть OTC или темным |
| Отслеживать стены ордеров китов | Крупные ордера было легче заметить | Предполагать, что видимые киты неполны | Крупнейшие трейдеры могут быть скрыты |
| Гоняться за межбиржевыми спредами | Ценовые разрывы длились дольше | Сравнивать стоимость исполнения, а не только цену | Агрегаторы закрывают разрывы быстрее |
| Использовать рыночные ордера в ликвидных парах | Книги часто показывали достаточную глубину | Использовать лимитные ордера, когда глубина выглядит тонкой | Отображаемая ликвидность может не отражать реальную ликвидность |
| Торговать вокруг волатильности, вызванной китами | Крупные ордера создавали видимые смещения | Отделять публичную волатильность от институциональных намерений | Цена может двигаться, не раскрывая исходную сделку |
Тихая книга ордеров все еще может скрывать реальную институциональную активность.
Крипторынок созревает, становясь чем-то, на чем легче торговать, но труднее читать. Розница получает меньше шоков от китов, но также теряет большинство китов, за которыми стоило наблюдать.
Всегда имейте в виду, что редакции могут придерживаться предвзятых взглядов в освещении новостей.
Автор – Gino Matos
