Губернатор Техаса Грег Эбботт поручил Комиссии по коммунальным предприятиям и ERCOT провести аудит каждого проекта дата-центра, запрашивающего подключение к сети, прежде чем регуляторы одобрят новые проекты. Распоряжение ставит под пристальное внимание ИИ-инфраструктуру, связанную с биткоин-майнерами, в то время как аудит проверяет источники электроэнергии, водопользование, планы охлаждения и право собственности каждого проекта.
Распоряжение охватывает примерно 474 ГВт ожидающих запросов на подключение, и Эбботт заявил, что около 90% этого спроса приходится на дата-центры.
Этот показатель более чем в пять раз превышает рекордную пиковую нагрузку сети. ERCOT приостановила исследование планирования передачи Batch Zero после того, как распоряжение было издано, а отдельный опрос PUCT показывает, что только 28 из 377 компаний ответили на вопросы о своих планах по дата-центрам.
Публичные биткоин-майнеры потратили последний год, предлагая инвесторам многогигаваттные трубопроводы ИИ-инфраструктуры.
Эти цифры могут объединять очень разные активы под одной меткой, такие как неосвоенная земля рядом с подстанцией, позиция в очереди, все еще ожидающая исследований по взаимосвязи, и финансируемый кампус, уже находящийся в стадии строительства.
Техас только что проверил это различие, и FERC выстраивает аналогичное на национальном уровне.
| Метка трубопровода | Что это может означать на самом деле | Уровень риска | Вывод для инвестора |
|---|---|---|---|
| Неосвоенная земля | Участок рядом с энергетической инфраструктурой | Высокий | Опционность, а не мощность |
| Позиция в очереди | Проект, ожидающий проверки взаимосвязи | Высокий | Подвержен аудитам, задержкам и отказам |
| Исследование коммунального предприятия | Доступ к электроэнергии оценивается | Средне-высокий | Более продвинутый, но не гарантированный |
| Одобренная взаимосвязь | Путь к сети более ясен | Средний | Ценно, но все еще требует строительства |
| Запитанная подстанция | Электроэнергия может физически поступать | Ниже | Ключевой этап снижения рисков |
| Подписанный арендатор | Спрос клиента законтрактован | Ниже | Прогнозируемость доходов улучшается |
| Проектное финансирование | Структура капитала обеспечена | Ниже | Строительство становится основным риском |
| Действующий кампус | Нагрузка активна и приносит доход | Самый низкий | Мощность наивысшего качества |
Почему Hut 8 находится выше на лестнице ИИ-инфраструктуры
Показатели Hut 8 за второй квартал показывают, что компания привлекла 7,5 миллиарда долларов проектного финансирования на двух флагманских площадках — Ривер-Бенд и Бикон-Пойнт, обеспечив 949 МВт законтрактованной IT-мощности стоимостью примерно 26,6 миллиарда долларов в ожидаемой стоимости контрактов базового срока.
Ривер-Бенд находится в Луизиане, полностью за пределами действия распоряжения Техаса. Бикон-Пойнт находится в Техасе, полностью коммерциализирован на примерно 1 ГВт и финансируется за счет обеспеченных облигаций на 4,25 миллиарда долларов. Он также имеет подписанных арендаторов, целевое финансирование и уже ведущееся строительство — уровень снижения рисков, с которым не могут сравниться большинство разработчиков на стадии очереди.
Наряду с финансируемыми площадками Hut 8 компания сообщает о трубопроводе примерно на 8,66 ГВт, который все еще включает мощности, находящиеся на стадии due diligence и эксклюзивности — менее зрелые ступени той же лестницы.
IREN запитала свою площадку Sweetwater 1 мощностью 1,4 ГВт в мае, а ее существующая мощность в Чилдрессе уже обеспечивает подписанные контракты с Microsoft и Nvidia. В документах компании по-прежнему предупреждается, что пакетная проверка ERCOT может повлиять на сроки следующей фазы Sweetwater.
Около 700 МВт HPC-мощности находится по контракту Cipher Digital, в то время как примерно 2 ГВт ее техасского трубопровода, включая площадки Мак-Леннан, Колхис и Микеска, остаются предметом этого пакетного процесса.
Действующий парк MARA и стратегия behind-the-meter дают ей базу вне какого-либо единого пути утверждения. Ее предлагаемый проект Matagorda мощностью 2 ГВт опирается на другую структуру, с поэтапными платежами, привязанными к одобрению регуляторов, разрешению на электроэнергию и подписанному договору аренды с арендатором.
CleanSpark имеет законтрактованный проект в Джорджии, полностью вне зоны действия ERCOT. Ее техасские площадки — 285 МВт недалеко от Хьюстона и до 600 МВт недалеко от округа Бразория — по-прежнему зависят от одобрений и доступности электроэнергии, которые еще не обеспечены.
Riot Platforms владеет взаимосвязью на 700 МВт в Рокдейле и договором аренды с AMD, который начинается с 25 МВт с возможностью расширения до 200 МВт. Ее более крупный план в Корсикане, примерно на 600 МВт, все еще находится на более ранней стадии.
Core Scientific сегодня эксплуатирует около 300 МВт майнинговых мощностей на своем кампусе в Пекосе, в то время как ее план по расширению этой площадки до 1,5 ГВт основывается на электроэнергии и договорах аренды, которых пока не существует.
| Компания | Активы с более низким уровнем риска | Активы, все еще подверженные одобрениям или исполнению |
|---|---|---|
| Hut 8 | Ривер-Бенд и Бикон-Пойнт: законтрактованы, профинансированы и строятся | Трубопровод на 8,66 ГВт включает due diligence и эксклюзивность на ранних стадиях |
| IREN | Sweetwater 1 запитан; Чилдресс обеспечивает контракты Microsoft и Nvidia | Последующее расширение Sweetwater подвержено срокам ERCOT |
| Cipher Digital | Около 700 МВт законтрактованной HPC-мощности | Мак-Леннан, Колхис и Микеска остаются предметом пакетного процесса ERCOT |
| MARA | Действующий парк и стратегия behind-the-meter | Matagorda зависит от одобрений, разрешения на электроэнергию и договора аренды с арендатором |
| CleanSpark | Законтрактованный проект в Джорджии вне ERCOT | Техасские площадки по-прежнему зависят от одобрений, строительства и доступности электроэнергии |
| Riot Platforms | Взаимосвязь в Рокдейле и договор аренды с AMD | Более крупный план ИИ в Корсикане остается на ранней стадии |
| Core Scientific | 300 МВт действующего майнингового парка в Пекосе | Расширение до 1,5 ГВт зависит от будущей электроэнергии и договоров аренды |
Почему это выходит за пределы Техаса
FERC распространила ту же логику на национальный уровень 18 июня, приказав шести региональным сетевым операторам — PJM, MISO, SPP, CAISO, ISO New England и NYISO — обосновать или переписать свои правила для крупных потребителей, таких как дата-центры.
Эти операторы должны ответить по своим тарифам для крупных потребителей в течение 60 дней и в течение 30 дней объяснить, как они обеспечат достаточную генерацию для удовлетворения нового спроса.
Этот охват уже затрагивает инфраструктуру, построенную майнерами за пределами Техаса. Ривер-Бенд Hut 8 находится в MISO, проект Long Ridge MARA — в PJM, TeraWulf управляет крупными ИИ-мощностями в NYISO, а ее площадка Abernathy в Техасе подключается через сеть SPP — отдельную очередь взаимосвязи. Bitdeer строит площадку на 570 МВт в Огайо, также в PJM.
Срочность обусловлена тем, что рост спроса опережает планирование сети. Goldman Sachs недавно спрогнозировал рост потребности в электроэнергии для дата-центров в США с 31 ГВт в 2025 году до 41 ГВт в 2026 году и 66 ГВт в 2027 году.
Управление энергетической информации (EIA) подняло тот же вопрос, отметив, что спрос на электроэнергию в США рос примерно на 1,7% в год с 2020 по 2025 год по сравнению с 0,1% в год за 15 лет до этого.
Для инвесторов практический эффект — это тест на переоценку ИИ-инфраструктуры. Гигаватт, привязанный к подписанным арендаторам, обеспеченному финансированию и запитанной подстанции, стоит больше, чем гигаватт, существующий как земля и номер в очереди. Рынок в основном оценивал их одинаково.
В какую сторону пойдет переоценка
Бычий сценарий заключается в том, что капитал потечет к операторам, которые могут доказать всю цепочку своей ИИ-инфраструктуры — электроэнергию, арендаторов, финансирование и строительство, — как это уже могут сделать Hut 8, IREN и Riot на своих наиболее продвинутых площадках.
Регуляторы также поощряют гибкую нагрузку behind-the-meter. Распоряжение FERC прямо просит сетевых операторов рассмотреть вопросы co-location и генерации behind-the-meter — возможности, которые биткоин-майнеры развивали годами, сокращая нагрузку и торгуя электроэнергией в условиях нестабильной работы сети.
Разработчики, которые не смогут пройти аудит, становятся целями. Хорошо капитализированные майнеры могут приобрести землю с продвинутыми сетевыми исследованиями, существующими правами на взаимосвязь и наполовину построенными кампусами со скидкой. Это превращает застопорившиеся проекты в арендованную ИИ-мощность.
Медвежий сценарий заключается в том, что аудиты и проверки FERC застопорят большую часть зависящей от очереди мощности дольше, чем разработчики смогут ее финансировать. Менее зрелые площадки Cipher Digital, CleanSpark и MARA несут этот риск напрямую.
Любой майнер, чья оценка ИИ-инфраструктуры по-прежнему опирается на гигаватты без подписанных арендаторов или обеспеченного финансирования, столкнется с более жесткой переоценкой. Акции, построенные на рекламируемом размере трубопровода, переоцениваются в сторону той части трубопровода, которая запитанна, законтрактована и профинансирована.
Гиперскейлеры с более глубокими балансами поглощают спрос, который не могут обеспечить застопорившиеся проекты майнеров.
| Сценарий | Что делают регуляторы | Что происходит с майнерами | Кто выигрывает |
|---|---|---|---|
| Бычий сценарий | Аудиты отделяют реальные проекты от спекулятивных очередей | Капитал течет к майнерам с электроэнергией, арендаторами, финансированием и строительством | Финансируемые кампусы типа Hut 8, запитанные площадки, проекты с названными арендаторами |
| Сценарий M&A | Слабые разработчики не могут пройти следующий этап | Лучше капитализированные майнеры покупают землю, права на взаимосвязь или наполовину построенные кампусы | Операторы с капиталом и связями с гиперскейлерами |
| Медвежий сценарий | Проверки застопоривают зависящую от очереди мощность | Майнеры с большими трубопроводами переоцениваются вниз | Гиперскейлеры и традиционные операторы дата-центров |
| Сценарий премии за электроэнергию | Нагрузки behind-the-meter и гибкие нагрузки получают регуляторное предпочтение | Майнеры с опытом сокращения нагрузки и торговли электроэнергией получают рычаги | Операторы с опытом гибкой нагрузки |
| Сценарий негативной реакции сети | Политика затрат, воды и надежности ужесточается | Больше проектов сталкиваются с задержками, отказами или более высокими затратами на модернизацию | Уже запитанные и законтрактованные кампусы |
Инвестор может быть прав насчет Bitcoin и все же неправильно оценить майнера, чья ИИ-оценка зависит от электроэнергии, которая так и не поступит. Техас и FERC сделали этот разрыв тем, что стоит оценивать.
Гигаватт на слайде стоит меньше, чем мегаватт, который запитан, законтрактован и профинансирован.
Всегда имейте в виду, что редакции могут придерживаться предвзятых взглядов в освещении новостей.
Автор – Gino Matos
