Cantor Equity Partners I и BSTR заявили, что не будут закрывать сделку по казначейству Адама Бэка на 30 021 BTC в соответствии с соглашением от июля 2025 года.
Один из самых заметных на рынке запусков Bitcoin-казначейства сейчас застрял на этапе перестройки финансирования, прежде чем BSTR сможет выйти к публичным инвесторам.
В форме 8-K от 8 июля Cantor Equity Partners I сообщила, что она и BSTR обсуждают пересмотренную структуру и изменённые условия для предлагаемого объединения компаний. В документе указано, что компании не завершат сделку на условиях первоначального соглашения, а ожидаемые частные размещения, связанные с транзакцией, не будут обязательными к исполнению.
В сопутствующем обновлении компании сообщается, что пересмотренная структура и условия призваны лучше отражать текущую рыночную конъюнктуру. Там же говорится, что собрание акционеров, запланированное на 10 июля, отложено на неопределённый срок, а все публичные акции, поданные для выкупа, будут возвращены и не будут выкуплены.
Сброс финансирования — это момент, когда торговля Bitcoin-казначействами сталкивается с реальностью. Прежде чем BSTR сможет беспокоиться о том, как будут торговаться её акции, ей нужно доказать, что инвесторы всё ещё готовы профинансировать запуск на приемлемых условиях.
Старая сделка строилась на масштабе
Первоначальное предложение BSTR опиралось на размер и доступ к финансированию. В выпуске компании от июля 2025 года, поданном в SEC, сообщалось, что BSTR планирует запуститься с 30 021 Bitcoin на своём балансе, до $1,5 млрд фиатного PIPE-финансирования, 5 021 Bitcoin в виде PIPE в натуре, 25 000 Bitcoin от акционеров-основателей и до $200 млн от Cantor Equity Partners I, с учётом возможных выкупов.
В том же релизе инструмент связывался с Адамом Бэком как генеральным директором BSTR и сооснователем Blockstream. BSTR также позиционировался как структура с мандатом на Bitcoin на акцию, а не просто как пассивная холдинговая компания.
Подробный документ об объединении компаний показывает, что сумма в 30 021 BTC состоит из отдельных компонентов: взнос продавца в 25 000 BTC, Bitcoin-акционерный PIPE CEPO на 4 156,11 BTC и акционерный PIPE Newco на 865 BTC. В том же документе описывались денежный акционерный капитал, конвертируемые облигации, привилегированные акции и обязательства, номинированные в Bitcoin, которые зависели от завершения сделки.
Эти обязательства выполняли основную работу, превращая крупный стек Bitcoin в инструмент, предназначенный для публичного финансирования. Первоначальная структура сочетала обыкновенные акции, конвертируемые облигации, привилегированные акции, подписки, финансируемые Bitcoin, и базу акционеров SPAC с правами выкупа у нескольких групп инвесторов.
Как только в обновлении от 8 июля было заявлено, что существующие частные размещения не обязательны к закрытию, вопрос сместился с того, объявила ли BSTR достаточный капитал, на то, смогут ли новые условия привлечь этот капитал обратно.
Это также меняет роль отложенного собрания акционеров. Перенос голосования сам по себе был бы процедурным. Возврат акций, поданных для выкупа, пока стороны ведут переговоры, имеет более серьёзные последствия, поскольку публичный флоат, денежный взнос CEPO и база акционеров остаются нерешёнными. Именно эти переменные компания по управлению Bitcoin-казначейством должна урегулировать, прежде чем сможет убедительно обещать рост.
Такая структура делала BSTR чем-то большим, чем очередная компания, заявляющая, что хочет Bitcoin. Это был тест: смогут ли promoters Bitcoin-казначейства объединить доступ к фондовому рынку, капитал PIPE, обязательства в Bitcoin в натуре и публичных акционеров в единую машину финансирования.
Теперь старую машину придётся перестраивать или заменять.
Сброс возвращает контроль инвесторам
BSTR и Cantor всё ещё ведут переговоры, первоначальные условия больше не действуют.
Если стороны достигнут пересмотренного соглашения, ожидаются дополнительные заявки в SEC для внесения изменений или дополнений в регистрационное заявление и материалы по доверенностям. Следующие документы покажут, какая часть первоначальной сделки остаётся в силе: стек Bitcoin, обязательства PIPE и цена, которую теперь требуют инвесторы для её финансирования.
Они также покажут, насколько велик остаточный спрос на компанию по управлению цифровыми активами, даже несмотря на то, что Bitcoin не упрощает запуск.
На странице Bitcoin на CryptoSlate указано, что 12 июля BTC торговался около $63 688, с рыночной капитализацией примерно $1,27 трлн и долей около 58% на более широком крипторынке. Этот фон не является катастрофическим для Bitcoin, но сильно отличается от рынка, который рассматривает казначейские инструменты как автоматический рост.
Читатели CryptoSlate уже видели точки напряжения в других казначейских структурах. Недавние публикации были посвящены разводнению и экономике Bitcoin на акцию, стрессу привилегированных акций Strategy и более общему моменту: казначейские компании на самом деле финансируют стеки, обёрнутые в Bitcoin.
BSTR поднимает тот же вопрос в процессе. Вместо того чтобы спрашивать, будет ли акция торговаться с премией после начала торгов, сброс спрашивает, оправдывают ли премиальные допущения финансирование компании ещё до того, как инвесторы получат листинговую акцию.
Для компании, которая измеряет успех в Bitcoin на акцию, это различие принципиально. Капитал, поступающий по более низкой оценке, с более высокими требованиями по доходности, большим разводнением или меньшими обязательствами в Bitcoin, может изменить экономику сделки, даже если она всё же закроется. Поэтому изменённый документ будет восприниматься скорее как документ о клиринге рынка, чем как уведомление о перезапуске.
Это делает предстоящие условия более важными, чем брендинг инструмента. Инвесторам не обязательно отвергать Bitcoin, чтобы требовать другую цену за балансовые риски, риск выкупа и будущие привлечения капитала.
Следующий документ — это проверка
Собственные формулировки компаний о рисках указывают на переменные, которые теперь имеют значение. В документе и релизе от 8 июля упоминаются риски, связанные с выкупом публичных акций, публичным флоатом, ликвидностью, листингом на бирже, волатильностью цены Bitcoin, конкуренцией, регуляторной неопределённостью и сложностью масштабирования накопления Bitcoin и казначейских операций.
Это условия следующих переговоров.
Если пересмотренная сделка BSTR сохранит масштаб запуска в 30 021 BTC, удержит значимые обязательства инвесторов и не переложит слишком много затрат на новых акционеров, то торговля цифровыми казначейскими компаниями получит более весомый ответ. Это покажет, что рынок может переоценить крупную сделку по Bitcoin-казначейству, не уничтожая модель.
Если пересмотренные условия уменьшат стек Bitcoin, повысят стоимость капитала, ослабят защиту инвесторов или будут больше опираться на разводнение, сигнал изменится. Сброс будет означать, что следующая волна Bitcoin-казначейских компаний не сможет полагаться на устаревшие премии предыдущего цикла.
BSTR стал живой проверкой цен для всей торговли Bitcoin-казначействами. Пересмотренные условия покажут, хотят ли инвесторы по-прежнему финансировать расширение, или же акционерам придётся платить за сброс.
Всегда имейте в виду, что редакции могут придерживаться предвзятых взглядов в освещении новостей.
Автор – Liam 'Akiba' Wright
